（二）文献综述

1. 破产法庭

破产法庭显著地塑造了金融结果，影响了事前和事后金融场景中的策略和决策。一方面，这些法院对金融决策产生了事前影响，指导了公司的战略方向和更广泛的信贷市场。考虑到破产法提供的安全网，破产法中的保护措施可能会无意中使得企业承担风险更高的企业（Li et al., 2009），而破产的影响可能会导致企业采取更保守的财务策略（Liu, 2023）。此外，破产法庭对信贷市场的影响也是相当大的。在破产程序中加强债权人权利的做法增强了信贷市场，因为债权人确信他们的权利得到保障，因此更愿意提供信贷。这种强有力的债权人保护显著影响了贷款条件（Müller, 2022），并催化了信贷供给的扩张，从而刺激了经济增长（(La Porta et al., 2000, 2002）。

另一方面，在破产后阶段，重点转向债务减免和恢复公司的财务健康（Hotchkiss et al.， 2008）。破产后的有效重组可以提振经济，影响各个行业和劳动力市场（(Allen, 2005; Li & Ponticelli, 2022）。对于个人来说，破产提供了及时的财务救济，但可能会影响长期的信誉。虽然免除债务可以立即减轻负担，但它也可能影响未来的借款能力（Bris et al., 2006）。

总体而言，破产法庭微妙地平衡债务人救济与债权人权利，并通过影响事前和事后的财务动态来履行多方面的角色，从而塑造财务结果。

2. ESG绩效

企业决策中对ESG考虑的日益关注反映了一种范式的转变，即转向可持续的业务运营和加强利益相关者的参与，包括与银行等金融机构的互动（Edmans, 2011; Gillan et al., 2021; Zerbini, 2017）。银行作为主要的融资者，越来越多地将ESG指标纳入其风险评估，认为ESG合规良好的公司信用风险较低（Godfrey et al., 2009）。这一进展强调了ESG因素在塑造企业成果方面日益增长的重要性，这与银行提高其机构声誉的目标是一致的（(Krüger, 2015; Malik, 2015）。在以声誉为中心的金融部门，银行与坚持可持续ESG实践的公司之间的联系不仅提高了他们的信誉，而且促进ESG更广泛的应用（Goss & Roberts, 2011; Lins et al., 2017）。

同时，企业ESG实践受到各种宏观环境决定因素的影响，包括监管框架、文化规范、经济发展阶段和金融市场结构。监管框架对于建立ESG基准至关重要，这些基准可指导企业改进ESG承诺，确保合规并提供竞争优势（Collison et al., 2012; Gillan et al., 2021）。文化和社会因素也显著影响着ESG绩效。例如，注重社区福利的集体主义社会倾向于优先考虑有利于更广泛社区的ESG实践（Cumming et al., 2016）。一个国家的经济发展阶段是另一个关键因素，特别是在新兴经济体中，不断变化的监管环境和不同程度的利益相关者认识可能对ESG举措的实施构成挑战（Ameer & Othman, 2012）。此外，金融市场的结构，特别经常优先考虑可持续实践的机构投资者的作用，在塑造ESG实践方面发挥了重要作用。投资趋势有利于具有强大ESG实践的公司，可以推动市场走向可持续性（Dyck et al., 2019）。

法律环境是引起越来越多关注的另一个重要的宏观决定因素。Liang & Renneboog（2017）发现，国家的法律渊源与企业社会责任评级有关，但执法的有效性仍未得到探讨。引入专门的破产法庭，除了其直接的法律授权外，还引入了公司问责制和风险管理的新基准（Li & Ponticelli, 2022）。这些法庭有条不紊地解决公司财务问题意味着对ESG实践可能产生间接影响。文章的研究考察了这些专门的破产法庭对企业ESG行为的影响，旨在填补现有文献的空白，增强对法律执行在道德实践中的作用的理解。

3. 道德决策

道德决策在引导企业与伦理标准和社会期望保持一致方面变得至关重要（Craft, 2013）。这种转变，超越了传统上对盈利能力的强调，而是将道德考虑融入到企业的商业战略中（Schwartz, 2016）。琼斯（1991）的“问题-偶然模型”建立在这一趋势之上，为理解商业道德实践的动态发展提供了一个全面的框架。

在道德决策范式中，琼斯（1991）扩展了Rest（1986）的工作，描绘了一个探索道德认知和行为的四阶段模型。认识道德问题的初始阶段以道德意识的概念为基础。这假定对道德困境的感知取决于后果的严重性和社会共识（Butterfield et al, 2000; Jones, 1991）。随后，在道德判断阶段，根据Kohlberg（1984）的道德发展理论，道德判断是由个体的道德推理水平形成的，并受到个人价值观和情境因素的影响（Kohlberg, 1984; Trevino, 1986）。第三阶段，道德意图，与Ajzen（1991）的计划行为理论相一致，强调道德意图是个人判断、社会规范和对行为的感知控制的产物（Ajzen, 1991）。最后一个阶段，道德行为，说明了从意图到行动的转变，重点关注自我效能和结果预期的相互作用（Bandura & Cervone, 1986）。这一阶段说明了个人能动性和外部因素之间复杂的相互作用，阐明了实践中伦理决策的多面性。

利益相关者需求的增加和对道德行为长期利益的认识，凸显了这种道德决策模型在企业战略中的相关性（Loe et al., 2000; 施瓦茨，2016）。ESG考虑的是这一道德决策过程的结果，既具有结构性又具有适应性，并随着社会规范和商业条件的发展而发展（Cumming et al, 2016; Malik, 2015）。文章的分析表明，利己主义动机可以产生伦理结果，从而扩大了伦理的范围，现有的范式主要将道德决策与利他主义联系在一起（Craft, 2013）。文章的研究有助于理解伦理决策模型，强调伦理考虑的重要。

（三）研究假设

分阶段引入专门的破产法庭，主要通过改善获得银行信贷的渠道，对企业的ESG绩效产生积极影响。这些法庭简化了破产决议，减少了债权人的损失，提高了法律效率，维护了债权人的利益（Beck et al., 2003; La Porta et al., 1998, 2002）。在法律上，中国的破产法第109条明确赋予破产实体中有抵押物的债权人优先受偿的权利，这在银行贷款中尤其重要，因为有担保债务确保债权人优先受偿。因此，破产程序中的法律保证确认有担保债权人的优先赔偿，加强了他们的债权，并促进了银行与借款人之间的信任。这种信任，随着对复苏的信心增强和准确的抵押品估值，提高了银行的贷款倾向，正如这些过程的专门化和独立性质所证明的那样（Li & Ponticelli, 2022; Schoenherr & Starmans, 2022）。

在专门破产法庭的激励下，贷款可用性的增加与道德商业实践的日益增长的趋势相一致（Gillan et al., 2021; Malik,  2015）。这种对道德的承诺不仅表明公司遵守道德原则，而且有助于其运营盈利能力，提高财务利益，如提高销售额和更容易获得融资。这种与道德决策的一致性使公司能够驾驭未来的监管格局，解决劳动和社区关系中的风险，强调道德在提高财务绩效和确保组织弹性方面的不可或缺的作用（Cumming et al., 2016; Goss & Roberts, 2011）。

反映这种道德转变的是，银行等债权人越来越多地将非财务指标（如ESG绩效）纳入其贷款标准（Wang, 2023）。这种转变也拓宽了道德决策中微妙的概念，即以利润最大化为目标的自利决策可以导致道德的结果，丰富了道德选择主要是利他主义的传统观点。银行不仅根据短期财务指标评估公司，还根据其对长期挑战的战略处理（Buchak et al., 2018），将公司对ESG实践的承诺视为较低感知风险和持续增长潜力的标志。这种整合了道德判断的自利评估往往有利于ESG表现较强的公司（Craft, 2013; Jones, 1991），呼应了社会对可持续性和责任的推动（Schwartz, 2016）。通过将ESG因素纳入信用评估，银行向市场发出道德行为重要性的信号（Zerbini, 2017），从而激励当地企业在寻求银行贷款时提高其ESG绩效。

综上所述，专门的破产法院通过优先债权和提高法律效率来增强债权人的权利，从而提升了银行的贷款意愿。随着银行将ESG因素纳入信用评估，它们促进了道德决策。因此，增加信贷可及性鼓励当地公司提高其ESG绩效，表明了司法效率与企业道德进步之间的联系。

H1a：引入独立的破产法庭与公司的ESG绩效呈正相关。

独立破产法庭的建立促使了战略转变，加剧了当地企业的压力，直接影响了它们的道德决策过程，尤其是在道德判断和道德行为方面。由于企业出于自我利益的动机而优先考虑财务稳定，这一趋势可能会减少对道德考虑的关注，从而对企业的ESG绩效产生负面影响。优先事项的重新调整表明，对金融稳定的迫切需求可能会掩盖道德实践。

独立破产法庭的引入体现了对表现不佳公司的法律和财务后果风险更加明显（Li & Ponticelli, 2022）。这一变化使企业更加厌恶风险，因为它们现在在一个道德判断受到加速破产程序影响的环境中运营。意识到结构化破产框架后，企业现在可能会优先考虑财务弹性，从而导致影响其道德判断的转变，并可能减少非道德决策。考虑到ESG计划的不确定回报，这种优先顺序往往导致公司不太愿意投资于这些计划（Zerbini, 2017）。避免破产的需要也促使企业采取短期财务视角，以牺牲可持续和道德实践为代价，追求眼前的收益。因此，由风险规避和短期主义驱动的对金融稳定性的增加关注直接影响公司的道德判断，潜在地降低了他们对道德决策和ESG绩效的承诺（Godfrey et al., 2009; Müller, 2022）。

此外，破产法院确立的法律先例可能会培养出一种规范，这种规范将金融索赔置于对更广泛利益相关者的道德责任之上。这种趋势可能在本地商业社区中传播一种观点，即优先考虑财务稳定而不是坚持道德标准，特别是在环境管理和社会责任方面。此外，在独立破产法庭施加的压力下，企业往往被迫满足法律要求股东的财务期望有时会掩盖他们的环境和社会责任（Di Giuli & Kostovetsky, 2014）。在利己主义的驱使下，企业可能会在紧迫的财务挑战之后将道德行为降至次要地位（Gillan et al., 2021）。这种优先顺序导致道德决策过程严重偏向于维护金融稳定，往往以牺牲ESG绩效为代价。因此，来自独立破产法庭的法律和财务压力可能会建立将财务恢复优先于道德标准的规范，从而削弱企业对环境和社会责任的承诺。

H1b：引入独立破产法庭与公司ESG绩效呈负相关。

    （一）样本选择

文章选取2015年至2021年在上海和深圳证券交易所上市的中国公司的数据为样本。继Liu（2023）之后，文章应用了具体的标准：由于独特的财务特征而排除金融公司，移除在此期间搬迁总部的公司，在1%和99%处对连续变量进行缩尾以限制异常值影响，并排除缺少关键变量的样本。精细化样本包括16917个公司年观察值。

ESG绩效来自中国证券ESG评级机构，与Rankins（RKS）等既定基准保持一致，为中国公司提供了详细的ESG参与评估。其他公司层面的数据来自中国研究数据服务（CNRDS）数据库，确保分析的全面数据集。

为了确定已建立破产法庭的城市及其建立时间表，首先访问各个地区的高级和中级人民法院网站，并在主要的在线搜索引擎上进行有针对性的搜索，以获得全面的覆盖范围人工收集的数据包括设立破产法庭的地区及其设立日期的数据。然后，在接下来的一年里彻底检查最高法院的年度报告，以确保这些数据的可靠性，这对于验证有关破产法庭的建立和运作状况的信息至关重要。文章还从中国的《城市统计年鉴》中收集城市层面的信息。这些多样化的数据来源确保了研究的准确和完整的数据集，并与以前研究的标准保持一致。。

（二）ESG绩效

在研究中，文章使用中国市场领先的ESG评估机构的中国证券年度评级来评估公司的ESG绩效。他们的评分系统范围从0到100，并来自于对企业公开披露的全面审查，包括企业社会责任和可持续发展报告，以及监管机构和媒体组织的公告（Broadstock et al., 2021）。

中证ESG评级利用了自2009年以来a股上市公司和债券发行的100多万个数据点（Kong et al., 2023）。他们的方法与MSCI标准保持一致，从环境、社会和治理等方面对公司进行评估。具体而言，在环境维度方面与MSCI标准保持一致，重点关注企业如何应对环境挑战和利用绿色产业机遇。社会维度评估强调企业对社会责任的持久承诺，以及与不同利益相关者建立关系的熟悉程度，强调重大的社会影响。从治理维度来看，重点放在对可持续业务增长至关重要的要素上，强调它们的财务意义。

（三）破产法庭的引入

在我们的研究中，核心自变量是专业法院的交错引入，捕捉公司在特定年份是否受到专业破产法庭的影响。根据中国《公司破产法》第3条规定，破产案件管辖权归属于债务人登记地区的人民法院。随着试点阶段的启动，总部设在有这些法院的试点地区的公司被认为受到这些法院的影响。文章引入两个二元变量：Treatedi和Postt。Treatedi表示上市公司总部是否在设有专门破产法庭的试点地区。Postt表示试点阶段及之后的所有年份。文章的核心自变量，标记为didi,t，是Treatedi和Postt的相互作用项。didi,t的值为1表明该公司受到当年引入专门法院的影响，而0表示该公司没有受到影响。

（四）DID设计

研究采用交错DID模型来检验破产法庭的引入对企业ESG绩效的影响。文章将在特定地区错开引入专业法庭作为准自然实验，将在这些司法管辖区存在的公司总部作为处理组。交错引入的DID规范如下:

其中i指标为firm，t指标为year。因变量ESGi,t由公司的ESG绩效评级得分来衡量。对于位于有破产法庭的城市的公司，didi,t是一个虚拟变量，在引入破产法庭的年份和随后的所有年份等于1，而当公司在给定年份不受破产法庭的影响时，didi,t等于0。

文章控制了现有文献中使用的常见公司层面变量（Chen et al., 2023; Kong et al., 2023），包括资产收益率（ROA）、企业规模（Size）、账面市值（BM）、第一大股东持股比例（LarHolder）、R&D支出比例（R&D）、现金金额的对数（Cash）、审计质量（Big Four））、国有企业（SOE）、对偶数（Duality），数据来自CSMAR。继Hsu等人（2023）和Dai等人（2021）之后，我们还控制了城市层面的变量，包括GDP的对数（GDP）和人口的对数（Population）。标准误差在企业层面进行聚类。

𝜆t和𝜇i分别代表年份和公司（或行业）的固定效应。考虑到文章涉及多时间点，包括了公司固定效应和年份固定效应，以减轻处理组和对照组之间时间不变的公司层面因素和时间趋势的影响。此外还控制了行业-年度固定效应，以保持与ESG评级的行业基准的一致性。因此，权益系数β1反映了引入破产法庭对公司ESG绩效的影响。β1系数为正表明成立专门法庭后，企业的ESG评级得分提高，为正的ESG评分，与假设H1a一致。

在深圳、北京和天津等特定城市引入专门破产法庭，引发了一个关于在中国的政策实验非随机性的重要问题。中国的政策实验可能会出现样本选择问题。具体来说，专门法院选择的城市可能不仅仅是随机的，而且可能是由于其独特的经济或政治属性（Wang & Yang, 2021）。

为了减轻非随机处理的潜在偏差，研究采用了匹配方法，根据经济和地理相似性对处理组和对照组进行比对。这项技术采用了最近的一种方法（Ge et al., 2022），提高了估计破产法庭影响的准确性。文章的的匹配了反映被处理城市经济发展和地理的城市中的公司，减少了来自非随机分配的偏差。考虑到中国各地的经济增长、资源、地理和政策相似性等因素，从各省划分中选择对照组。具体而言，包括来自广东省（不包括深圳和广州）、湖南省、河北省和山西省等地区的所有上市公司，如表2所示。这种方法确保了处理组和对照组之间更可靠的比较，这对于稳健的实证分析至关重要。

-表2-基准分析中的处理组和对照组

（一）描述性统计

表3是根据中证ESG评级机构给出的上市公司年度和行业ESG得分。平均ESG得分在72到74之间，尽管这些年来有轻微的增长，但这种变化并不显著。总体而言，ESG评级得分在41到91之间，凸显出不同公司之间存在一定程度的差异。在ESG维度上，上市公司的环境指标普遍弱于社会维度，社会维度略弱于治理维度，平均得分分别为60.563、75.093和78.634。

就行业差异而言，平均ESG得分略有差异。房地产、科研技术服务、公共设施服务等行业的ESG平均评分分别为76.838、75.327、75.085，均高于上市公司整体ESG平均评分73.321。相比之下，卫生和社会工作、住宅服务、维修和其他服务、公共管理、社会保障和社会组织行业的ESG平均评分分别为68.593、69.000和69.811，均低于整体上市公司的平均水平。这种差距主要源于它们在环境维度上的表现不佳。

-表3- ESG评分说明

表4的A组给出解释变量、被解释变量和控制变量的描述性统计。ESG评分均值为73.321，标准差为5.779。核心解释变量标注为didi,t，其均值为0.243，表明在整个观察期，24.3%的公司年观测值受到破产法庭设立的影响。对于公司层面的控制变量，ROA均值为0.044，公司层面Size均值为22.256，与已有研究一致（Chen et al., 2023; Li et al., 2023）。在城市层面控制变量方面，GDP变量均值为9.068，方差为1.219，Population变量均值为6.604，方差为0.578，与已有研究一致。表4的面板B显示了自变量、因变量和控制变量之间的相关系数。引入破产法庭与企业ESG评级之间的相关系数在1%的水平上具有统计学意义，为文章的研究提供了初步的支持。

-表4- 描述性统计

（二）基准回归结果

表5显示了引入破产法庭对企业ESG绩效的基线回归结果。在第（1）列中，在单独控制了企业固定效应和年度固定效应之后，研究结果表明，由于引入了专门法庭，企业ESG绩效在统计上显著提高。在5%的水平上，这种影响是显著的。列（2）纳入了公司和高管层面的控制变量，表示回归系数为0.407，在1%水平上具显著性。第（3）列进一步纳入城市层面的控制变量。回归系数保持显著正，其值边际变化为0.458。第（4）列考虑了行业随时间的变化，并纳入了行业-年交互固定效应。回归系数为0.517，在1%的水平上具有统计学显著性。在经济规模方面，引入专门破产法庭将平均提高8.95%的ESG得分（相对于企业ESG评级得分的标准差= 0.517/5.779）。综上所述，我们得出结论，破产法庭的引入与公司ESG绩效呈正相关，与假设H1a一致。

-表5-破产法庭对企业ESG绩效的影响

（三）潜在的双重差分估计偏误

Borusyak和Jaravel（2018）强调了交错DID估计的潜在偏差。为了进一步分析文章的实证结果，使用Goodman-Bacon分解（Goodman-Bacon, 2021）来检查交错DID回归中的权重。这种方法将TWFE估函数计算为基于组大小和处理暴露方差的2×2 DID估计的加权平均。分解如表6和图1所示，包括四个组成部分。第一个，“早期处理与后期控制”，比较了受破产法庭影响的公司与尚未受影响的公司，得出平均系数为0.214，权重为0.119。第二个“后期处理vs早期控制”，将后期受到法院影响的公司与已经受到影响的公司进行了对比，平均系数为-0.075，权重为0.050。第三个，“受到影响vs未受到影响”，区分了曾经受到破产法庭影响的公司和从未受到破产法庭影响的公司，系数平均的0.300，权重为0.766。最后一项，“正在处理vs已经处理”，评估在某一点上受影响的公司与已经处理的公司，结果平均系数为0.032，权重为0.065。为了进一步解决差分处理时机和对偏差的合理担忧还采用了插值估计方法（Borusyak et al., 2021）和IW估计d方法（Sun & Abraham,  2021）。

-表6-Bacon分解结果

-图1-2×2 DID估计值

首先，Borusyak等人（2021）识别与处理效应和处理时机相关性的交错双重差分估计中的一个关键偏差。为了解决这个问题，采用插值估方法，对2×2 DID估计值进行加权，以特别解决交错处理偏差。这种方法专注于在整个观察期间始终被处理或始终未被处理的公司，避免了由于状态变化带来的复杂性。结果如表7的A组所示，使用该方法的显著系数为0.286。此外，还使用内插估计进行了事件研究，面板B中的结果表明，随着时间的推移，破产法庭的影响越来越大，正如事件后变量的大小和显著性不断增长所证明的那样。

-表7-插值估计量方法的结果

其次，继Sun和Abraham（2021）之后，我们采用相互作用加权（Interaction-Weighted, IW）估计来评估动态治疗效果。这种方法分别评估每个组和时间段，以适应处理效果的潜在异质性。表8列（1）中的动态估计结果证实了研究结果的稳健性，在调整TWFE偏差后，在当前、后1和后2时期均具有显著的正系数。这些方法共同加强研究的经验严谨性，确保破产法庭对公司ESG绩效影响的可靠估计。

（四）平行趋势检验

破产法庭的引入作为DID对公司ESG绩效估计的准自然实验。坚持平行趋势假设，确保处理组和对照组在没有处理的情况下具有可比性，对于观察到的治疗后效果的准确归因至关重要。为了检验平行趋势，本研究遵循Beck et al.（2010），并建立了以下模型：

在这个模型中，在引入破产法庭之前的第j年，公司i的prei,t-j等于1，否则等于0。currenti,t 表示公司i受专门破产法庭影响的年份为1，否则为0。引入破产法庭后的第j年，公司i的posti,t+j等于1，否则等于0。𝜆t和𝜇i分别代表年份和公司（或行业）的固定效应。其他变量保留了公式（1）中的定义。

表8第（2）列给出了平行趋势检验的结果。posti,t-1的系数被设置为基期，因此从回归中省略。表8第（2）列的结果表明，posti,t-4、posti,t-3、posti,t-2的系数在统计学上不显著，证实了预处理期的平行趋势。currenti,t 、posti,t+1、posti,t+2的系数在1%水平上显著正，表明样本满足平行趋势假设。此外，当期和随后时期政策冲击系数的大小随着时间的推移而增加，这表明专门破产法庭对公司ESG绩效的全面影响将在几年内实现。

-表8-相互作用加权（IW）估计和平行趋势检验结果

（五）工具变量法

文章的研究结果表明，市级破产法庭对企业的ESG绩效有积极影响，但反向因果关系的一个问题是：一个城市更好的集体ESG绩效可能会促使这些法院的建立。采用偏移份额工具变量（IV）方法（Bartik, 1991）。将IV的焦点城市的初始省份构成（份额）与受专门破产法庭（转移）影响的公司的全国增长率结合起来，通过将地方省份构成与国家增长趋势交叉来估计破产法庭对公司的影响。

Bartik IV将地方特征与影响受破产法庭影响的公司的国家趋势联系起来。它在解决内生性方面的有效性取决于这样一个假设，即国家增长措施，包括受这些法院影响的公司扩张，是由广泛的趋势驱动的，而不是由区域具体情况驱动的。利用历史数据和国家模式，Bartik IV减轻了影响ESG评级的未观察到的区域因素的潜在偏差。

表9代表了两阶段最小二乘回归结果。在第一阶段，如第（1）列所示，Bartik IV对关键自变量did在1%显著性水平上具有显著的正影响。f统计值为165.36，超过基准值10，该工具的相关性得到了充分证实。在第二阶段，如第（2）列所示，结果表明，在考虑潜在内性的情况下，引入市级破产法庭显著提高了企业ESG评级得分，从而增强了研究结果的有效性。

-表9-工具变量方法的结果

（六）倾向得分匹配

为了减轻非随机城市分配到专门破产法庭的偏差，对省级城市进行配对控制和处理，以减少选择偏差。考虑到这种方法中潜在的主观性，使用全样本回归将对照组扩展到省份之外。然后，将PSM应用于公司和高管特征，采用最近邻匹配、核匹配和半径匹配。该策略每年将处理后的公司与控制公司进行匹配，为随后的回归分析提供了基础，增强了结果的稳健性。

文章还在回归模型中纳入了所有控制变量、企业固定效应和行业-年度交互固定效应。表10报告了PSM回归结果。第（1）列为全样本的回归结果。该系数为0.372，在1%的水平上显著为正，这意味着实证结果是稳健的，可以减轻对样本选择的担忧。列（2）、（3）和（4）分别给出了最近邻匹配、核匹配和半径匹配技术的结果。did项的系数在所有列中都保持正值，并且在5%的水平上具有统计学显著性。总而言之，当潜在的选择问题减弱时，文章的发现仍然稳健。

-表10-PSM倾向得分匹配结果

（七）遗漏解释变量偏误

文章进一步消除潜在的混淆变量，以减轻遗漏的变量偏差。首先，虽然企业和行业的固定效应捕获了很大一部分变化，但以省份特定政策、经济条件或事件形式存在的区域因素可能会在破产法庭引入与企业ESG绩效之间的关系中引入额外的异质性来源。通过引入省-年互动固定效应，本研究解决了各省特有的时变冲击问题。因此，它确保观察到的效应不会被每年不同的区域动态所混淆，从而提供更准确的估计。表11第（1）列给出了控制省-年交互固定效应后的结果。回归系数仍然显著为正，表明本研究的基线回归结果仍然是稳健的。

其次，地方政府债务管理的潜在影响是另一个可能被忽略的因素。地方政府财政收支确实可以影响地方企业的信贷状况。因此，文章将文章的回归模型中对地方政府财政收入和支出的控制。在第（2）列中，did的系数仍然显著为正，表明在考虑了地方政府债务管理的潜在影响后，文章的结果保持稳健。

第三，文章还整合了具体的公司层面控制，以隔离绿色信贷和绿色金融对公司ESG绩效的影响。文章考虑了企业参与环境可持续实践的情况，并将企业环境保护支出和绿色创新专利的对数价值纳入文章的分析。（3）列所示的回归结果表明，在控制了这些因素后，破产法庭的引入对企业的ESG绩效产生了积极影响。

（八）测量误差

为了更好地捕捉破产法庭的时间效应，文章还创建变量did2来重新考虑post变量的定义。现在，文章衡量Postt的方式是，如果破产法庭从1月引入到11月，那么这个城市从当年开始受到影响；如果在12月引入破产法庭，那么该城市从下一年开始受到影响。表11第（4）栏中显示的did2的系数显著为正。这一发现表明，Postt的时间调整不会破坏原始结果，这些结果仍然是稳健的。

-表11-遗漏变量偏误和测量误差检验的结果

（九）双向聚类

认识到仅在企业层面上的聚类可能会忽略更广泛层面上的错误相关性，文章采用双向聚类来解决企业内部随着时间的推移以及特定时间内行业、城市或省份内部的错误相关性。具体来说，文章在产业-企业、城市-企业和省-企业层面实现了双向聚类。这些聚类方法的一致结果证实了文章研究结果的稳健性。如表12第（1）列至第（3）列所示，在调整了聚类标准误差后的系数确实仍然显著为正。与基线回归结果相比，系数的大小几乎相同。

-表12-双向聚类检验结果

在本节中，文章进行了三重分析来检查潜在的机制。文章首先考察破产法庭的设立如何影响城市层面的破产解决效率，即债权人保护的重要代理。接下来，文章考察了加强债权人保护与企业获得长期银行融资之间的关系。最后，文章基于预期破产成本和重组率，在企业层面进一步检验破产法庭的机制。

（一）债权人保护

首先，文章考察了在城市管辖范围内设立破产法庭对审判效率和债权人保护的影响。文章从中国裁判文书在线网站获得了城市一级强制清算和破产案件数量的数据，并随后计算了它们的对数值和增长率。

如果破产法庭的设立加强了债权人保护，那么文章有理由预计，强制清算和破产案件的数量和增长率都会随之上升。这种预期的增长将反映出审判效率的提高和对债权人的更有力保护。这些事态发展表明，法院正在有效地履行其在管理破产的法律框架中的预期作用。表13所示的回归结果表明，核心解释变量did的系数显著为正，支持H1a。

-表13-市级债权人保护

破产法庭的引入加强了债权人保护，这反过来又可以促进企业贷款——这是企业ESG绩效的关键驱动因素。通过建立透明的破产解决框架和缩短案件持续时间，这些法院提高了追偿率，加强了债权人的权利，使贷款更加安全和具有吸引力。精简的破产程序降低了可感知的风险，激励贷款人为长期举措提供资金。此外，与这些司法机构相关的债权人权利得到加强，鼓励银行在管理金融逆境的标准化协议的支持下进行延长承诺。

破产法庭的引入主要保护有担保的债权人，因此文章进一步研究债权人保护的改善是否促进了企业获得长期银行贷款。回归结果（详见表14）考察了破产法庭的引入与破产案件数量之间的交互效应。第（1）列中的显著正系数表明，破产法庭的引入确实加强了债权人保护，随后改善了企业获得银行贷款的机会。公司贷款的观察数量略低于公司ESG评级得分，因为并非所有公司都从事借款或拥有大量贷款组合，特别是如果他们拥有强大的内部现金流或替代融资方法。

（三）破产成本与重整率

上述银行贷款机制需要在企业层面进一步考察，因为并非所有企业都是平等的受破产程序影响。文章专门研究具有某些特征的公司如何更容易受到不断变化的贷款动态的影响。为此，文章通过对基础银行贷款机制进行横断面分析，同时考虑了潜在的破产成本和破产重组率。

在破产成本方面，文章考虑了无形资产，因为无形资产比例较低（因此有形抵押品较多）的企业更有可能获得银行贷款（Colla et al., 2013）。文章根据无形资产的比例进行了子组回归分析，结果如表14第（2）列和第（3）列所示。did与（3）列中破产案例数量之间的相互作用项的系数显著为正，表明无形资产比例较低、更依赖银行融资的企业受益于破产法庭，从而有利于它们获得长期贷款。杠杆率通过代表公司的风险敞口和财务稳定性来衡量破产成本；杠杆率越高，债务违约风险越大，从而增加破产成本（Elkamhi et al., 2012）。因此，文章将样本分为高杠杆率组和低杠杆组，并进行子组回归分析，详见表14的第（4）和（5）列。（4）列中相互作用项的系数显著为正。这说明杠杆率高的企业更容易受到破产法庭带来的债权人保护的影响。

-表14-银行贷款获取和破产成本

在感知重组率方面，治理较好的公司已经向银行发出了良好的合规能力信号；相比之下，破产法庭的引入可以帮助治理水平较低的公司获得银行贷款（John et al., 2021）。因此，文章使用公司治理成本对样本进行分组。表15的结果显示，第（2）列的交互项的系数显著为正，表明引入破产法庭带来的债权人保护能够更好地帮助治理水平较低的公司获得长期贷款。信息透明度反映了公司的财务和运营可用性，通过使债权人和投资者能够做出明智的决策并就重组计划进行谈判，从而促进重组。

因此，文章根据应计制盈余管理（DA）划分样本，DA指数越高意味着信息透明度越低。表15中的第（4）列给出了低透明度公司子样本的回归结果，其系数为0.104，在5%的水平上具有统计学显著性。这凸显了破产法庭带来的债权人保护对信息透明度较低的企业获得贷款的影响更为深刻。

-表15-重组率

在这一部分中，文章假设，对于获得银行融资受限的公司，专门法院对ESG绩效的影响将更为明显。具体而言，文章考虑公司所有权和财务约束，以捕捉公司获得银行贷款的机会。

首先，国有企业（国有企业）受到政府关系的保护，与私营企业相比，受破产法庭的影响较小。这些私营企业由于其市场风险敞口和缺乏政府安全网而更加脆弱，这使得它们对贷款动态的反应更敏感。文章将样本分为国有企业和非国有企业进行分组回归分析。表16的第（1）列显示，破产法庭对国有企业几乎没有影响，而第（2）列显示，在5%的水平上，s私企的系数显著，表明对私企的影响更大。

其次，对于资金紧张的公司来说，表现出强有力的ESG实践可以表明债权人和投资者的信用风险较低，可能会放宽融资渠道或获得有利的贷款条件。利用K Z指数（Hadlock & Pierce, 2010）衡量财务约束，文章将样本分为财务约束程度较高和较低的两组。表16的第（3）列显示，破产法庭的引入显著影响了高度约束的公司，在1%的显著性水平上，其系数为0.613，而对约束较弱的公司的最小影响，在第（4）列中详细说明，其系数为0.107，在统计上不显著。突出财务约束如何影响破产法庭的影响，并支持文章的框架。

-表16-企业获取银行融资的异质性分析

首先，在法律环境更加健全的地区，债权人和债务人的权利明确，破产程序标准化，专业破产法庭对ESG绩效的影响更为明显，因为它们的专业化和独立性增强，导致结果更加透明和可预测。文章通过分析各个城市的知识产权案件数量来衡量当地的法律环境，发现案件数量较多的地区对ESG绩效有显著的正向影响，如表17第（1）列所示。相比之下，案例较少的地区（详见第（2）列）则表现出积极但不显著的影响。

与此同时，在金融基础设施发达的地区，专门破产法庭的影响更为明显。这些地区的特点是金融服务全面，信贷渠道广泛，金融知识水平高，法院的影响力显著提升对企业ESG绩效的影响这主要是由于法院有能力影响当地银行的信贷决策。文章采用基于区域普惠金融评分的回归分析。在第（3）列中，得分较高的地区表现出显著的正向影响，而在第（4）列中，普惠金融得分较低的地区，破产法庭对ESG结果没有显著影响。

-表17- 法律与金融基础设施的异质性分析

文章认识到ESG评分的内在复杂性，特别是治理维度，与环境和社会维度相比，它通常被认为不是那么精细。鉴于此，文章改进了文章的测量方法，更明确地关注环境和社会得分（Chen et al., 2020; Liang & Renneboog, 2017）。表18第（1）列揭示了破产法庭对企业环境和社会绩效的积极影响，与H1a一致。同时，不同ESG评分的评级标准也存在显著差异。因此，文章通过计算中证ESG评分和彭博ESG评分的标准差来捕捉不同评级机构之间的ESG差异（Serafeim & Yoon, 2023）。表18（2）列显示，破产法庭的设立并未显著影响ESG差异，表明评级机构差异并未改变文章研究的主要发现。

-表18-破产法院对ESG和彭博ESG的影响

本研究考察了执法，特别是引入独立的破产法庭，对提高公司ESG绩效的影响。文章发现，专门破产法庭的效果主要是由增强的债权人保护所驱动的，这有助于当地公司获得银行贷款，从而提高公司的ESG绩效。此外，在获得银行融资渠道有限的企业以及法律和金融环境更高效的城市，这种积极效应更强。在减轻了与误差估计偏误的内生性担忧和潜在偏差后，文章的研究结果仍然显著，强调了执法对企业道德行为的重大影响。

本文通过研究破产法庭对公司事前行为的影响，丰富了有关破产法庭和商业道德的文献在传统的事后分析和清算重点之外，文章的研究强调了专门的破产法庭如何塑造企业道德行为，特别是在ESG绩效方面，从而转向法律执行，拓宽了对企业道德决策过程的理解。此外，通过展示银行决策虽然是自利的，但也可以与道德标准保持一致，文章的研究提供了金融实践和商业道德的一个新的交叉点。

文章的研究结果具有重要的伦理和实践意义。建立破产法庭后，ESG绩效的改善凸显了强有力的执法在促进企业道德行为方面的关键作用。这一效应强调了监管环境如何塑造企业行为，使其朝着更具社会责任的方向发展。因此，显然有必要进行法律改革，促进这种正外部性，指导有针对性的法律和政策措施。此外，文章还阐明了法律改革对私营企业的切实好处，特别是那些司法系统先进的城市中的私营企业。与此同时，本文就执法在减少融资约束方面的作用进行了更广泛的对话，这对于未来旨在实现金融稳定和可持续治理等社会经济目标的监管改革至关重要。对于公司管理者来说，文章的研究强调需要拓宽他们的专业知识，超越传统的商业指标，将道德判断和道德意图纳入其战略决策。在快速发展的环境中，管理人员根据执法动态调整其道德决策至关重要。通过使他们的道德指南针与不断变化的法律环境保持一致，管理人员不仅支持其组织的发展，而且还为更广泛的社会进步做出贡献。

然而，本文并非没有局限性，但这为未来的研究开辟了道路。后续研究可以探索破产法庭如何单独或与其他法律机构一起影响更广泛的公司负责任的商业实践和战略决策。此外，虽然研究主要集中在中国，但其研究结果可能对其他新兴市场也有借鉴意义。跨不同监管体系或扩大国际样本的比较研究可以提供重要的见解，有助于全面了解法律机制如何影响公司行为。

Abstract:

    Leveraging the staggered introduction of specialized bankruptcy courts across China as an exogenous shock, this study examines the impact of specialized bankruptcy courts on corporate ESG performance. Using listed firms in China from 2015 to 2021, we find that the introduction of specialized bankruptcy courts leads to an increase in corporate ESG performance. Our main results remain robust after considering endogeneity concerns and TWFE bias. The underlying mechanism is that these courts strengthen creditor protection, thereby enhancing access to bank loans for local firms. Moreover, this effect is more pronounced in firms with limited access to bank financing and in cities with more efficient legal and financial environments. Collectively, our study contributes a novel perspective to the discourse in law and finance, underscoring the broader implications of judicial reforms on corporate ethical behavior.