论文标题：How Do Disclosure Repetition and Interactivity Influence Investors’ Judgments?

中文标题：披露重复和互动如何影响投资者的判断？

原文来源：Brown N C, Gale B T, Grant S M. How Do Disclosure Repetition and Interactivity Influence Investors’ Judgments? Journal of Accounting Research, 60(5): 1775-1811.

供稿：李宇雯

编者按：文章使用两个实验来证明披露重复和披露交互性对投资者信息处理和投资判断的影响。结果表明，重复增加了投资者对重复信息的加工，且当文件的互动性较弱时，重复会减少投资者对其他非重复信息的处理。文章进一步表明披露互动性是一种重要的披露属性，可以抵消重复对投资者处理非重复信息的潜在有害影响，同时保留重复的信息作用。

封面语：文章考察了披露重复如何影响投资者在做出投资判断时对公司披露文件中重复和非重复信息的处理，以及这些影响如何根据披露交互性的程度而变化。

原文出处：Brown N C, Gale B T, Grant S M. How Do Disclosure Repetition and Interactivity Influence Investors’ Judgments? Journal of Accounting Research, 60(5): 1775-1811.

一、引言

过去二十年来，公司披露文件的重复数量出现了前所未有的增长，并且随着时间的推移，重复在单个公司文件和跨文件中越来越普遍。尽管重复可能有助于投资者关注重复的价值相关信息，但美国证券交易委员会(SEC)则认为重复也可能掩盖投资者获得的其他价值相关信息，从而损害投资决策。SEC目前的首要动机是提高信息披露对投资者，尤其是非专业投资者和其他财务报表使用者的有用性，在这方面，重复披露对监管机构来说是一个重要的成本效益权衡。利用心理学理论，本文预测披露重复和披露互动性将共同影响投资者在作出投资判断时对披露文件中重复和非重复信息的处理。尤其是当披露的互动性较弱时，本文预测披露重复会导致投资者将重复作为启发式线索，增加他们对重复信息的处理，减少他们对非重复信息的处理，但只有在披露的互动性较弱时才会如此。最后，本文进一步预测这些加工效应将以相应的方式影响投资者的估值判断。

本文使用两个实验来检验预测，这两个实验都使用了2*2受试者之间的设计，其中披露重复（高或低）和披露交互性（高或低）作为操纵的独立变量。在这两个实验中，参与者都扮演潜在投资者的角色，在阅读了公司年度报告的精简版后，评估公司的潜在投资。年报中的所有信息在任何情况下都保持不变，本文通过改变年度报告的某一部分出现一次还是两次来操纵重复披露。并通过改变年度报告是否包含钻入功能来操纵披露交互性。本文实验设计的一个重要特征是，高重复/高交互性条件包含与高重复/低交互性条件相同的重复年度报告部分，因此在这两个条件下保持披露长度不变。

文章的研究贡献有：首先，本文致力于研究叙事属性如何影响投资者的判断，并为重复的会计文献和心理学研究做出了贡献，提供了关于重复披露如何影响投资者对重复和非重复信息的处理的直接证据，这是监管关注的重要基础。其次，本文对披露互动性的研究做出了贡献，本文的研究结果证明了披露互动性的积极作用，即增加互动性减少了重复对投资者处理非重复信息的有害影响，同时保留了重复的信息作用。最后，本文的研究结果对市场监管者、会计准则制定者和公司也有重要的实际意义。本文的研究结果表明，即使存在重复，加强互动性的监管举措也可以用来提高披露对投资者的有用性。这些发现也有助于公司确保投资者在其披露文件中关注与价值相关的信息。

二、背景和假设发展

本文利用心理学理论来研究本文研究结论。尽管重复可以发挥重要的信息作用，但人们担心它可能会模糊其他有价值的、非重复的信息。因此，本文研究重复如何影响投资者对同一披露文件中重复和非重复信息的处理。个体通常认为重复陈述比不重复陈述更重要，这可以增加对重复信息的处理，在某种程度上，如果投资者使用重复作为启发式线索，他们可能会增加对重复信息的处理，减少对非重复信息的处理。相反，我们期望更多的交互式披露将减轻重复对投资者处理非重复信息的有害影响，并通过促进更深入的处理进一步增强投资者对重复信息的处理。心理学研究表明，当个体更多地参与信息时，重复会增加他们对重复信息的加工深度。而重复又会增加投资者对重复信息的加工，但当投资者对信息的参与度越高时，这种程度就越大。之前的研究已经考察了几个可以提高参与度的特征，包括披露属性等等，本文将披露交互性作为监管机构和标准制定者强调的一个重要属性进行了研究，互动性是一种多维结构，在文献中以各种方式描述。在某种程度上，披露的互动性能够提高参与度，更多的互动性披露应允许投资者避免重复对非重复信息处理的有害影响，同时保留重复的信息作用。与上述推理一致，本文预计重复会增加投资者对重复信息的处理，但当披露更具互动性时，这种情况会更大程度上增加。相反，当披露的互动性较弱时，本文期望重复能够减少投资者对非重复信息的处理，但期望更多的互动性披露能够减轻重复的这种有害影响，本文提出两个假设:

H1:重复增加了投资者对重复信息的加工，但当披露的交互性越强时，增加的程度越大。

H2:重复减少了投资者对非重复信息的处理，但仅在披露交互性较弱的情况下。

当披露更具互动性时，重复会改善投资者的估值判断。这种预测来自于重复增加了投资者对重复信息的处理(H1)，以及更多的交互式披露减轻了重复对投资者对非重复信息处理的有害影响(H2)。重要的是，当价值相关的重复信息和非重复信息同时存在时，当披露的互动性较弱时，无法分别预测重复对投资者估值判断的影响。虽然重复会增加投资者对重复信息的加工(H1)，但它会减少投资者对非重复信息的加工(H2)，从而抵消投资者在估值判断中反映的加工效应。相反，当只存在与价值相关的非重复信息时，在H1中预测的重复对投资者处理重复信息的有益影响将不会显现出来，导致与H2相似的预测模式。本文继续提出以下两个假设:

H3a:当与价值相关的重复信息和非重复信息同时存在时，且披露交互性更强时，重复信息改善了投资者的估值判断。

H3b:当只有与价值相关的非重复信息存在时，重复会损害投资者的估值判断，但仅在披露交互性较弱的情况下。

三、实验1方法

参与者是来自一所大型公立大学的165名商科研究生和大四本科生参与者平均修了10门会计课程和2.5门金融课程。参与者扮演一名投资者，评估对FreshHouse的潜在投资，参与者对每一项措施投入进行最佳估计并回答三个理解测试问题。根据公司财务报表中报告的金额，FreshHouse的三项财务指标似乎都优于各自的行业平均水平。然而，如果参与者调整年度报告中包含的两个临时项目的报告数字，该公司的两个指标似乎比各自的行业平均水平更差。本文通过改变公司年度报告的某一部分是否重复来操纵披露的重复，如上所述，在所有情况下，年度报告都包括标有“财务会计政策”的部分。进一步地，本文通过提供低互动性或高互动性格式的年度报告来操纵披露互动性。本文通过提供低互动性或高互动性格式的年度报告来操纵披露互动性，在低交互性条件下，参与者可以通过滚动方框来查看年度报告的各个部分；在高交互性条件下，参与者可以使用钻取功能，允许他们单击框来展开和关闭年度报告的每个部分。进一步地，本文在年度报告中嵌入了两个临时项目，使本文能够测试自变量如何影响投资者对重复和非重复信息的处理。

因变量解释：重复信息处理。在计算占用效率(即占用费用/收入)时，本文通过检查参与者对FreshHouse占用费用的调整幅度来衡量重复信息的处理。非重复信息的处理。本文通过检查参与者在计算食物效率(即食物费用/收入)时对FreshHouse食物费用的调整幅度来衡量非重复信息的处理。价值判断。参与者提供了一个估值判断，本文通过提问来衡量:相对于行业内的一般公司，FreshHouse的普通股估值是多少？

四、实验1结果

（一）H1检验：重复信息的处理

H1预测重复增加了投资者对重复信息的处理，但当披露的互动性更强时，这种程度更大。表1中报告的方差分析结果显示，重复对投资者处理重复信息有显著的主效应(p = 0.002)，但交互效应不显著(p = 0.536)后续的简单效应测试表明，重复增加了投资者的加工重复的信息，而不考虑披露的交互性。总之，本文的结果与先前的心理学文献一致，重复增加了投资者对重复信息的处理，进一步突出了重复可以发挥的信息作用。

表1  H1方差分析结果

（二）H2测试:非重复信息的处理

      H2预测重复会减少投资者对非重复信息的处理，但只有在披露交互性较弱的情况下才会如此。表2的方差分析结果显示，互动性的主效应不显著(p = 0.238)，但重复和互动性对投资者处理非重复信息的交互效应显著(p = 0.012)。具体而言，当披露交互性较弱时，重复会减少投资者对非重复信息的处理(p = 0.039,单侧)。此外，在存在重复的情况下，更多的交互性披露增加了投资者对非重复信息的处理，这与更高的披露交互性减轻了重复对非重复信息处理的有害影响(p = 0.005,单侧)是一致的。总之，本文的发现强调了SEC对重复的潜在有害模糊效应的担忧。具体而言，当披露文件的互动性较弱时，重复会减少投资者对非重复信息的处理，这表明重复会使投资者无法获得与价值相关的信息。本文的研究结果也表明增加披露交互性可以减轻重复对投资者处理非重复信息的有害影响。

表2  H2方差分析结果

（三）H3a检验:估值判断

H3a预测，当与价值相关的重复信息和非重复信息同时存在时，当披露的互动性更强时，重复会改善投资者的估值判断。表3方差分析结果显示，重复或互动性对评价判断没有影响(p > 0.116)。后续表4中简单效应进一步检验表明，当披露交互性较强时，重复对投资者的估值判断没有影响(p = 0.582，单侧)。因此，本文无法找到H3a的支持。

表3  H3a方差分析结果

表4  H3a简单效应分析结果

（四）附加与理论一致的证据:对重复和非重复信息的更深层次处理

投资者可能会以牺牲重复信息为代价关注非重复信息，换句话说，更具互动性的信息披露只会提高投资者的可导向性，而非参与度，导致投资者将注意力和处理过程从重复的信息重新分配到不重复的信息。为了研究这种可能性，本文进一步研究了投资者对重复和非重复信息的组合处理。结果显示，当披露交互性较强时，重复增加了投资者的综合加工(p = 0.006,单尾)，而当披露交互性较弱时，投资者的综合加工与重复没有差异(p = 0.876)。这些结果与更多的互动性披露导致在重复存在的情况下对整个披露进行更深层次的处理，而不是更多的互动性披露重新引导投资者的注意力和处理是一致的。

表5 附加分析方差分析结果

（五）补充分析

更多的互动披露和参与：本文进行了一项样本外实验，以提供验证性证据，证明更具互动性的披露增加了投资者对信息的参与度，这与本文的理论一致。

可选的高交互性操作：在本文的初步实验中，所有的盒子最初都是在高交互性条件下关闭的，参与者必须点击以展开并查看七个部分中的信息。为了稳健性，本文还运行了一个额外的高交互性条件，其中所有框最初都是打开的，参与者可以单击关闭或重新打开每个部分。本文只在高重复条件下运行可选的高交互性操作，最终结果显示无差异。

五、实验2

本文进行第二个实验，检验披露重复和互动如何影响投资者的估值判断，并使用2 *2受试者之间的设计，即与实验1相同的方式检验披露重复和披露交互性。本文最终样本包括126名参与者，他们完成了3.18美元的补偿实验，且参与者平均学习了2.4门会计课程和2.1门金融课程。在实验2中使用与实验1相同的基本任务和程序，但有两个主要变化。首先，我们在年度报告中嵌入一个临时项目（而不是实验1中的两个）；其次，本文对参与者进行了两种修正财务比率（而不是实验1中的三种）的培训。

（一）H2测试:非重复信息的处理

H2预测重复会减少投资者对非重复信息的处理，但只有在披露交互性较弱的情况下才会如此。表5方差分析结果显示，互动性的主效应显著(p = 0.056)，交互作用显著(p = 0.065)。22小组C中报告的后续简单效应试验揭示了这种相互作用的性质。当披露的互动性较弱时，重复会减少投资者对非重复信息的处理，因此，本文的结果证实了实验1的结果，并支持H2预测的相互作用。

（二）H3b的检验:估值判断

H3b预测当只有与价值相关的非重复信息存在时，重复会损害投资者的估值判断，但仅限于披露交互性较弱的情况下。表6的方差分析结果显示，交互作用的主效应显著(p = 0.005)，交互作用的边际效应显著(p = 0.062)，后续简单效应进一步检验揭示了这种相互作用的性质，因此本文的结果支持H3b。

六、结论

本文提供了关于披露重复和互动如何影响投资者信息处理的实验证据。本文的证据进一步强调了重复所扮演的信息角色，但也证实了重复会模糊投资者对价值相关信息的关注——当披露的交互性较差时，重复会减少投资者对非重复信息的处理。本文的研究结果还表明，披露互动性减轻了重复对投资者处理非重复信息和投资者估值判断的有害影响，同时保留了重复的信息作用。

本文的研究受到一些限制，为未来的研究提供了机会。首先，出于实践和理论的原因，本文在研究中使用了钻取功能来实现交互性。然而，其他形式的互动也可能被纳入公司披露文件。在某种程度上，这些其他互动特征并没有增加投资者对信息的参与，并不会期望观察到类似的效果。其次，本文观察到的影响主要是由投资者处理深度的差异驱动的，未来的研究可以进一步揭示投资者深度加工表现的确切机制。第三，本文的研究未能明确解决h3a假设中估值判断的预测，即当与价值相关的重复和非重复信息同时存在时，当披露更多时，重复会提高投资者的估值判断。且实验2的推论仅限于H3b，因此，未来的研究可能能够为投资者对其估值判断的信息处理提供进一步的证据。最后，与实践一致，本文关注的是投资者可获得的绝大多数信息是不重复的，只有部分信息是重复的。在这些情况下，本文发现重复对投资者是有益的，改善价值相关的、重复的信息的处理，更多的交互式披露可以扭转对价值相关的、非重复的信息处理的任何有害影响。

ABSTRACT:This paper use two experiments to provide evidence on the effects of disclosure repetition (repeating of information in the filing) and disclosure interactivity (user involvement in directing the form or content of the information displayed) on investors’ information processing and investment judgments. Results show that repetition increases investors’ processing of repeated information, consistent with the informational role of repetition documented in prior research. In contrast, repetition reduces investors’ processing of other, non repeated information when the filing is less interactive.However, we find that more interactive disclosures mitigate this harmful effect of repetition on investors’ processing of non repeated information. Further, more interactive disclosures lead to deeper overall processing of both repeated and non repeated information, rather than more interactive disclosures redirecting investors’ attention and processing away from repeated information.

原文地址：https://onlinelibrary.wiley.com/doi/epdf/10.1111/1475-679X.12420