论文标题：Political Connections, Tacit Power and Corporate Misconduct
中文标题：政治关系、隐性权力和公司不当行为
原文来源：Matthew McCarten, Ivan Diaz-Rainey, Helen Roberts, Eric K. M. Tan. 2022. “Political connections, tacit power and corporate misconduct”. Journal of Business Finance & Accounting, 49(9-10): 1530-1552.
供稿：童林辰
封面图片来源：Pexels
编者按
文章研究了公司由于有政治关系而表现出硬性或软性的隐性权力，是否与经济代理人揭露公司不当行为所需的时间以及相关的处罚规模有关。具体而言，政治关系使用政治游说、政治献金衡量，不当行为的发生则以证券集体诉讼（SCAs）、会计和审计强制披露（AAER）和财务重述衡量。文章发现有政治关系的公司在证券集体诉讼中被发现不当行为所需时间更长，和解赔偿金额更大，而在会审强制披露中的和解赔偿金额更小。同时这些公司的股东损失更大、更少受到关于财务重述的SEC执法行动。
一、研究背景
公司通过政治游说和政治献金在政治活动中发挥着重要作用，有政治关系的公司可以利用这种关系从中受益。例如Ngo和Sunsjara（2020）发现，作为具有重要战略意义的联邦政府供应商的公司的债务成本更低。其背后原因在于有政治关系的公司拥有额外的权力，使它们能够接触和影响政府的政治决策过程，也能反哺自身的市场行为。
市场中的各类经济代理人（economic agents）可以揭露公司的不当行为。Dyck等人（2010）确定的经济代理人包括分析师、媒体、员工、审计师和美国证券交易委员会。然而经济代理人很可能出于对额外权力的担忧不愿意对抗这些有政治关系的强大公司。例如著名的安然公司欺诈案就充分体现了其政治关系带来的高度隐性权力影响了经济代理人的行为，即分析师评级。
即使是各类经纪代理人中最具权威性和强制性的美国证券交易委员会（SEC）也难逃政治关系的影响。尽管人们普遍认为SEC作为监管机构，理想情况下应该是无政治倾向的，但有证据表明，监管执法行动有其政治倾向。现有研究中，一方认为SEC已被政治力量侵蚀，执法、监管行为受到影响；另一方认为SEC没有受到政治影响，但是存在其他因素如距离、资源、选民利益、个人激励措施等影响其行动。但不管怎样，SEC的行动确实受到公司政治关系的影响无疑。
二、理论分析与假设提出
有政治关系的公司所拥有的额外权力的影响可能远远超出政治领域，深刻影响着这些公司的市场行为。政治关系可能赋予公司硬实力和软实力。硬实力是指有政治关系的公司具有政治施压、市场强制力等能力；软实力即由政治声势、特殊市场地位等带来的市场吸引力。
原本可能反对这些公司不当行为的经济代理人一方面可能因为担心这些公司强制性权力带来的报复性后果而不敢反对，另一方可能被这些公司软实力所吸引，从而改变偏好和看法转而维护这些公司的利益。因此，有政治关系的公司可能能够在更长的时间内逃脱不当行为的惩罚，因为反欺诈机构不太愿意揭露不当行为。据此提出假设1：
假设1：有政治关系的公司能够更长时间地隐瞒自己的不当行为。
做出不当行为的公司被揭露和告发后，可能面临证券集体诉讼（SCAs）。通常情况下SCAs的两种主要结局包括被驳回以及庭外和解，很少有案件进入审判阶段。获得庭外和解赔款需要原告或证人举证被告公司违反证券法的行为，但如上所述，经纪代理人可能在有政治关系的公司的隐形权力迫使下不愿就重大不法行为做证。因此SEC将很难推动执法行动，原告投资者很难获得和解赔款。据此提出假设2：
假设2：有政治关系的公司不太可能与投资者达成SCAs和AAER的庭外和解。
并非所有SCAs、重述和AAER都是有意义的，很多时候只是空耗公司的市场声誉和诉讼成本，损害公司价值，这时尽快达成庭外和解往往是一种解脱。而假设1和假设2可知由于能够更久地隐瞒自己地不当行为、逃避和解处罚，有政治关系公司的不当行为可能会对自身公司价值造成更多损害。以往研究发现，和解的赔款金额与公司价值损失和其不当行为发生的时间长短有关，即公司不当行为发生时间越长，造成的价值损失就越大，面临处罚越严厉，和解金额越大。因此有政治关系的公司预计会因为能够更长时间地逃避执法而造成更大的价值损失，并在庭外和解时支付更多的和解赔款。据此提出假设3：
假设3：有政治关系的公司会对自身价值造成更大的损失，并在庭外和解时不得不做出更多的赔款。
三、研究设计
变量与模型
（1）假设1变量与模型
首先，文章将政治关系界定为政治献金和政治游说，分别用政治行动委员会（PAC）捐款和政治游说支出衡量。对于政治游说，文章构建了两个变量：一为虚拟变量，如果公司在备案年前2年内的任何时间点进行了政治游说，则二分变量的值为1，否则为0；二是备案年前2年内所有政治游说费用的对数。2年期限应该是发展政治关系的足够时间，且从公司被起诉到正式备案也需要很长一段时间，2年能有效捕捉政治关系对公司不当行为的影响。对于政治献金，文章也构建了两个变量，只不过使用了4年的窗口期而非2年。具体来说，一为虚拟变量，如果一家公司在备案年前的4年内通过公司的政治行动委员会做出了任何政治献金，则取值为1，否则为0。二是备案年前4年PAC捐款总额的对数。由于政治捐款存在不确定性，特别是在总统选举前后。因此使用4年期间来确保至少捕捉到一个总统选举周期。
其次，对于不当行为的发生，文章界定为公司面临证券集体诉讼（SCAs）、会计和审计强制披露（AAER）和财务重述。不当行为发生的时间长度则相应为：对于SCAs，为投资者在SCAs中认定的公司涉嫌不当行为发生的时间长度；对于AAER，为强制披露指出的涉嫌欺诈的时期；对于财务重述，为审计报告提供的重述期开始和结束日期之间的天数。
构建验证假设1的模型如下：
模型中的因变量是不当行为发生天数的自然对数。Political Connection代表衡量公司政治关系的四种指标。如果假设成立则自变量系数为正。
Controls为控制变量。对于SCAs、AAER、重述分别有不同的控制变量。SCAs有集体诉讼是否已和解、期间公司市值的百分比变化、从不当行为开始到备案日期的天数。AAER有AAER是否已和解、从被指控的欺诈行为结束到AAER披露日期之间的天数。重述有是否伴随相关SEC调查、从重述期结束到重述披露日之间的天数。
此外还控制了公司规模、杠杆率、ROA、B/M以及行业、年度固定效应。
假设2变量与模型
使用logit模型验证假设2，首先是公司有政治关系对SCAs或AAER达成和解的影响：
Settled为虚拟变量，SCAs达成庭外和解则取1，如果假设成立则自变量系数应为负。
假设3变量与模型
首先对于SCAs和AAER，文章使用两种衡量公司不当行为造成的损害的指标：与SCAs或AAER相关的价值损失和达成和解的金额。以下模型是对所有提起指控或诉讼的公司的损失估计：
Provable Loss指整个期间公司市值的百分比变化，如果假设成立则自变量系数为负。
接下来用OLS模型验证对和解赔款的影响：
Settlement为和解赔款金额的对数，如果假设成立则自变量系数为正。
其次对于财务重述，文章也使用两种衡量公司不当行为造成的损害的指标：是否伴随有SEC的相关调查以及重述期间发生的股东损失。构建回归模型如下：
SECInvestigation为虚拟变量，如果重述伴随有SEC调查等于1。StockholderLoss为股东权益在重述期内的累计变化除以重述期初的股东总财富。如果假设成立则前者自变量系数为正，后者为负。
样本与数据
SCAs的数据来自斯坦福证券集体诉讼信息交换所（SCAC）。文章使用了2000年至2018年间列出的所有集体诉讼。SCAC为《私人证券诉讼改革法案》颁布后提起的所有集体诉讼提供了诉讼提交日期、集体诉讼期限、股票代码和标准行业分类（SIC）代码的信息。该案件的结果也通过阅读SCAC提供的案件报告收集。财务重述的数据来源于审计报告。文章收集了2000年至2018年间的所有重述。AAER的数据从美国证券交易委员会网站获得。对于每个AAER，文章将被执行者的姓名与证券价格研究中心（CRSP）数据库中包含的公司名称进行了匹配。对于每一个成功匹配CRSP名称的AAER，都会获得其中所谓欺诈期的开始和结束日期、AAER是否已和解以及和解金额的详细信息。同样收集了2000年至2018年间所有AAER数据。文章排除了境外注册的公司。
1995年的《游说披露法》要求任何政治游说费用每半年超过20000美元的组织向参议院公共记录办公室（SOPR）和众议院办事员提交文件。因此文章得以从响应性政治中心（CRP）数据库中获取相关游说费用数据。文章也从CRP数据库中获取了PAC政治捐款数据。
四、实证分析
政治关系对不当行为期限影响的检验
表1 政治游说对不当行为期间天数的影响
表2 政治行动委员会捐款（PAC）对不当行为期间天数的影响
如上文所述，政治关系以政治游说和政治献金两种方式衡量，对政治游说进行回归结果如表1所示，对政治献金进行回归结果如表2所示。
结果显示四个政治关系指标都与CSAs不当行为期间呈显著正相关，与假设一致。但重述和AAER不当行为期间并没有发现此关系。可能的解释是重述并不是一种衡量不当行为的好方式，许多重述和公司不当行为并不相关。而AAER中许多并没有提供公司不当行为的确切日期，因此文章不得不进行估计和近似从而使期间数据不太精确。
政治关系对不当行为结果与损害的影响的检验
（1）SCAs
表3 政治游说对SCAs不当行为结果与损害的影响
表4 政治献金对SCAs不当行为结果与损害的影响
首先检验公司政治关系是否影响公司与SCAs原告达成庭外和解（假设2），使用上文所述模型检验，同样对政治关系进行两种衡量，对政治游说进行回归结果如表3第1、2列所示，对政治献金进行回归结果如表4第1、2列所示。结果显示两种政治关系指标对SCAs最终是否达成庭外和解即SCA Settled变量都不显著，这与假设2一致。
接下来检验公司政治关系是否影响公司与SCAs相关价值损失（假设3），对政治游说进行回归结果如表3第3、4列所示，对政治献金进行回归结果如表4第3、4列所示。结果显示两种政治关系指标对SCAs相关价值损失Provable Loss变量都不显著，这与假设3不一致，即没有证据表明有政治关系的公司会造成更大的价值损失。造成这种结果的原因可能在于不当行为期间任何造成的损失都可能被政治游说或献金带来的绩效提升所抵消。其次，有政治关系的公司可能会在更长的时间内逃避执法，但它们也可能不会这样做，也就不存在消耗声誉成本和诉讼成本。
最后检验公司政治关系是否影响公司庭外和解赔偿金额（假设3）。对政治游说进行回归结果如表3第5、6列所示，对政治献金进行回归结果如表4第5、6列所示。表3结果显示政治游说与和解金额显著正相关，而表4结果显示政治献金与和解金额正相关关系的显著性要弱一些。但总的来说有政治关系的公司进行了更多的庭外和解赔偿，这与假设3一致。
（2）财务重述
表5 政治游说对财务重述不当行为损害的影响
财务重述和SCAs与AAER不同，不存在庭外和解，因此无法验证假设2。但可以检验公司政治关系是否影响财务重述相关不当行为造成损害（假设3），使用上文所述模型检验，对政治游说进行回归结果如表5第1-4列所示，对政治献金进行回归结果如表5第5-8列所示。结果显示只有政治游说对重述期间伴随SEC调查SEC Investigation变量显著为负，政治献金则无显著关系。而两种政治关系指标对股东损失Stockholder Loss变量都显著为负。但总的来说有政治关系的公司在财务重述中确实遭受更大损失，这与假设3一致。
（3）AAER
表6 政治献金对AAER不当行为结果和损害的影响
检验公司政治关系是否影响AAER达成庭外和解（假设2）或AAER和解赔偿金额（假设3），结果如表6所示。结果显示政治关系和AAER是否达成和解即AAER Settled变量没有显著关系。政治游说和政治献金金额则与和解赔偿金额显著负相关，然而是否有政治游说和政治献金则与和解赔偿金额没有显著关系。这些发现与假设3不太一致，结果表明尽管有政治关系的公司无法避免受到惩罚，但与无政治关系的企业相比，它们面临的AAER和解赔偿金额较小，可能是由于SEC不太愿意对拥有重大隐性权力的公司施加巨额经济处罚。
关于监管改革影响的进一步研究
最后文章探究市场监管变化是否对公司政治联系与揭露公司不当行为之间的关系产生一些影响。文章选择的2000年到2018年的样本期涵盖了众多监管变化，包括：2002年的《萨班斯-奥克斯利法案》（SOX），2007年的《诚实领导和开放政府法案》，2010年的《多德-弗兰克法案》和2014年的《受保护披露法案》。这些规定都是对美国企业一系列欺诈和不当行为案件的回应。监管环境的变化可能影响了有政治关系的公司所拥有的隐性权力。
具体而言，将样本时期划分为四个子时期，首先是2000年至2004年，即大多数监管变化发生之前，其他子时期为2005年至2009年、2010年至2014年和2015年至2018年，划分依据是将主要监管变化在各时期平均分配。因变量为公司SCAs相关不当行为持续到被揭发的时间长短，自变量选择政治游说和政治献金的两个虚拟变量指标。
表7 政治关系对公司不当行为持续时间的影响
结果如表7所示，2000年至2004年期间，Lobby Dummy系数为正且显著。然而对于2005年至2009年和2015年至2018年期间，该变量并不显著。在2010年至2014年期间，Lobby Dummy系数显著程度也较低。这些结果表明，在监管变化发生前的时期，进行政治游说公司能够更长的时间地逍遥法外。然而在监管变化之后，它们无法始终如一地避免被检举揭发。
而PAC Dummy则与Lobby Dummy相反，在前两个时期没有显著关系，在后两个时期显著为正且显著性和系数都在增强。这些结果表明，在监管变化后，进行政治献金公司反而能够更长的时间地逍遥法外。
总之没有证据表明监管改革对有政治关系的公司所拥有的隐性权力有所遏制。
五、研究结论
文章研究了公司政治关系（即政治游说和政治献金）对发现公司不当行为所需时间以及SCAs、财务重述和AAER之后的处罚与赔偿金额的影响。文章发现，有政治关系的公司能够在更长的时间内逃脱对SCAs相关不当行为的检举揭发，在SCAs诉讼中更少受到惩罚即达成庭外和解，且这些公司一旦达成和解则赔偿金额更大，这与其能长期隐瞒不当行为的能力相一致。其次，文章还发现有政治关系的公司与更大的股东损失有关，且不太可能受到美国证券交易委员会关于财务重述的执法行动。此外，有政治关系的公司在AAER指控中达成庭外和解的可能性与公司的政治关系无关，但有政治关系的公司的AAER和解赔偿金额较低。最后，没有证据表明监管改革对有政治关系的公司所拥有的隐性权力有所遏制。
Abstract：
This paper examines the impact of political connections (i.e., lobbying and political contributions) on the time it takes to detect corporate misconduct and the size of penalties following securities class actions (SCAs), restatements and Accounting and Auditing Enforcement Releases (AAERs). We find firms with political connections exhibit longer misconduct periods for SCAs, and such ability to conceal misconduct for longer translates into a larger settlement size.In addition, we find politically connected firms are associated with greater shareholder losses and are less likely to be involved in Securities Exchange Commission enforcement actions on restatements. Finally, while we do not find any relation between political connections and the likelihood of AAERs being settled, we find political connections are associated with lower AAER settlement size.
原文链接：https://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1111/jbfa.12603
